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有效市场理论（3）

对钟形曲线经济的批评

在学术界，“后凯恩斯”学派经济学家和凯恩斯《就业、利息和货币通论》的精神最符合，其中最著名的一员9保罗·戴维森坚持认为由于旧古典主义、新古典主义和新凯恩斯主义都接受遍历性公理，所以它们都违背了凯恩斯的传统，遍历性公理认为未来任何一天的结果都是过去和当前市场价格的统计反映。海曼·明斯基把金融体系描绘成一个把投资恶变成投机最后促其崩溃的体系，可见他对凯恩斯的认同。当前这场危机是否代表了所谓的“明斯基时刻”是很多金融记者争相讨论的话题，但明斯基却是一个被主流经济学家完全忽视的人。

法国数学家伯努瓦·曼德布罗特认为，以钟形曲线为基础的预测模型忽略了自然界中的戏剧性突变，顺应着曼德布罗特的观点，纳西姆·塔勒布强调了黑天鹅的关键作用，与其他物理科学不同，经济学科被这些罕见和极端的事件主宰着，“钟形曲线对较大偏差忽略不计，无法处理它们，却反过来让人确信我们已经把不确定性降服于掌中。”10所以风险管理者提供的不确定性测量工具把黑天鹅置之度外。当市场面临巨大的变化时，经济模型就陡然失效了，因为它们依靠的是历史观察数据的延续。这些现象经常发生在羊群效应明显时，塔勒布接受《华尔街日报》采访时，他这样表达自己对此的理解：“教训很显然，宁错勿孤。”11所有这些态度都印证了凯恩斯把统计看做桎梏的观点。

然而，塔勒布和凯恩斯不尽相同，他所说的黑天鹅是极小概率事件，但概率还是存在，尽管概率很小。对凯恩斯而言，未来事件完全不可预测，无法用概率计算。

还有一个人反对用钟形观点来看待世界，那就是乔治·索罗斯。在他的《金融炼金术》（1987年）一书中，他提出了“相关反射性”一说，对市场的误判会彼此强化，积极反馈圈会引起上下累积波动，“所以，价格持续在高位或低位的时间拖得很长，因为人们在固有思维的作祟下维持不变了。”12由于相关反射性的存在，动势把市场远远拽出了均衡地带，至于“均衡地带”是否客观存在，尚不清楚。

对非经济学家来说，这些争议看上去可能和危机以及如何走出危机毫不相干，这是在忽略它们对政策的影响。里根—撒切尔革命之后的政策体制很大程度上折射出的是新古典主义的思想。消费者价格成为主要的而且常常是唯一的宏观经济政策目标，货币政策也被视为本身足以能够确保宏观经济的稳定，对信用、银行业务、资产价格和金融稳定的担忧被远远低估了，确立政策是否有效看的是如何对事件做出系统的反应，不能有意外。预算要平衡，债务…GDP比率要稳定，由于债务增加威胁到了政府的偿债能力，赤字运行所要做的就是提高利率，却“挤出了”更有效率的私人活动。要运用这些政策需要借助于独立的、规则机械的中央银行。这些机械的规则就像1993年经济学家约翰·泰勒所发明的泰勒规则一样，把利率变化和通货膨胀的预测结合起来。有效市场理论还是过去20年来大量放松管制措施背后的支撑：废除《格拉斯—斯蒂格尔法》、接受银行风险自测、衍生品市场规范的缺失等。

对危机缺乏解释力

持有这样的理论，新古典主义经济学自然不愿承认危机已然出现，如果市场是有效的，它就不会失灵，所以危机发生一定是由政策上的错误引起的。正如我们所看到的，保守学派的经济学家最喜欢把错误归咎于货币机构，是它们制造了过量的货币，引起了泡沫直至泡沫破裂。但这样的说法是对其理论本身的削弱。它认为人们是被“货币假象”愚弄了，但如果人是有理性预期的，他们就不会被愚弄。

新凯恩斯主义试图解释经济危机的成因时也勉为其难。新凯恩斯主义者带有明显的双面性：他们接受宏观经济学模型，完全信息的假设使金融市场显得多余，但同时又发展了微观经济学的模型，显示金融市场也会失灵。他们对完全信息的“假设做了一些变通”，才达到了这样的认识。新凯恩斯主义者斯蒂格利茨说：“从金融市场的失败……可以看出信息不对称有多关键……结果很清楚，金融体系没有能够有效地分配资源、管理风险，发挥它所应该发挥的作用。”13

新凯恩斯主义发现市场失灵的主要原因是“信息不对称”：内部人比外部人掌握更多的信息优势，他们可以利用信息优势赚取利润。我们很容易从担保债务凭证中看出信息不对称的问题。同样，我们可以调用一切“市场失灵”来解释为什么金融市场不具备